董宝珍电台（794-2）：董宝珍老师在广州与投资者的互动问答（二）
文章来源：董宝珍发布时间：2021-12-16
董宝珍: 面向未来，既往不可追，人不要自我否定，不要来回跳，从一而终，不改变方向，一直向东走，或者一直向西走，都能回到原点（逻辑上）。 但是如果在现实的各种局势的作用下，不断的自我否定自我调整，或者不断的寻找更好的在哪里，往往回不到原点。这个提问就是已经信心松动了，过去5年没有兑现，这就很可怕的，信心松动了。用我讲的逻辑，包括一些常识性逻辑，自己那个标的没有兑现，是因为它客观上不包含着安全边际？不包含着机会？还是说它客观上包含，只是在自己所持仓的股票中市场先生他情绪没有回归常态，这个要搞清楚。兑现你就有信心了，这是人性，但是真正的理性的投资者信心不能基于兑现，因为兑现是象，兑现是果，真正理性的投资者叫依从于因，依从于本质，本质就是安全边际。 我曾经在2013年的时候给我的出资人写了一封信，那一封信恰巧是我管理的基金跌了40%，从1块钱给你变成6毛钱了，在这个过程中你给我怎么写这个写呢？你是管理人你怎么给写这个信？对不起，我又错了。我怎么写的？由于股价下跌导致我们所持仓的安全边际大幅增长了，我们未来获利的内在依据大幅增长了。 这信写出去出资人倒没啥意见，最多不说话，但是我那个网站是能看的，社会力量看见了，说董宝珍的投资水平，首先是个垃圾，他连撒谎都没学会，怎么能这样撒谎，自己的跌了安全边界就反而增加了。事实就是这样，我的判断说我下跌60%，我安全边际增加了，我这个观点的依据是立足于本质，本质机会度，但是人们说跌60%你损失了，他是基于现象。 价值投资者有一个谈话我是不太同意的，他们说价值投资者是长期主义者，话也对，但是不是最正确的，价值投资者是本质主义者，为什么价值投资者是本质主义者呢？因为芒格说了投资最重要的是理性，大家知道吧？理性是干啥的？理性是感官管不了了，感官感知不到的东西用理性，什么是感官感知不到的东西？是不是本质，感官是感觉不到本质的，夏天好热，这是你的感官，气象学家他是研究太阳南移北移，本质太阳直射点和地球的运动，地球的运动是用眼耳鼻舌身这些感官感觉不到的，只有用脑子里的理性，所以理性就是研究本质，所以价值投资者是本质主义者。在现象层面价值投资具有中长期才能兑现的一个特点，但是那是一个形式特征。 从价值投资最根本的角度说，真正价值都是本质主义者，在形式上它有长期持有的或者中长期持有这个特征，可是中长期持有并不是价值投资的核心特征，就像你不能说这个人是长头发所以是妇女，不是的，你是男是女是 DNA，是拿感官感觉不到的，反正很抽象的。 董宝珍: 对的，实际上是长期不兑现作用下，导致他人性本能爆发，人动物他本能就是基于眼前的，就是眼见为实的，就是鼠目寸光的，因为在进化的历史上目标远大，着眼未来的人已经被饿死了。 在人类进化的上百万年过程中，人类的主要矛盾就是一天不吃饭就饿的动不了了，三天不吃饭就饿死了。 所以在这种情况下，人在绝大部分时间必须保证今天有吃的明天有吃的，所以他没有时间思考长远，思考长远的全部被淘汰，所以人就是鼠目寸光的，动物都是鼠目寸光的；而投资是预测未来的比赛，用什么预测？用本质预测，这个不是人性，所以真正的投资者的敌人是自己，“投资表面是认知博弈，本质上是人性博弈，”这应该将成为投资界的名言，这是我提出的，最后是人性的原因。 你的唯一的敌人是你的激素，你的唯一敌人是你的动物本能，杰出的价值投资者全部是基因变异者，这句话是谁说的？是李录说的，他不从众，不从众你要是没有基因优势你是学不会的，是动物本能。 董宝珍: 应该是产业特征中所包含的成长确定性，以及经营风险的大小。比如说银行它因为是高杠杆，它也有可能在某个事件困境里破产，比如说雷曼破产是吧？它这种高杠杆下的风险特征导致它必须对客观经营特质，有高杠杆经营模式导致的风险特征进行一些风险对冲，所以就给他的风险折现率略高一些，在风险折现率高的情况下折出它的合理估值就低了。 它的风险特征和成长确定性的特征，银行的成长确定性是很大的，只要它不破产，但是它有一个特征就是银行它也有可能在动荡的社会环境中银行给破了产，所以就是说它成长性不弱于消费，巴菲特重仓股是消费和金融，而且金融中主要是银行和保险。这是对银行经济特征所具有的成长优势的一种信任投票，但是另一方面银行它确实不如某些消费品的风险度低，你比如说你茅台大地震了，茅台酒都灭失了以后，它品牌文化在，它还能起来，只能因为有人搞了全盘西化，人们都以喝咖啡为荣，不喝白酒，那有可能。没有什么变化，所以它可以高一点，就是这个逻辑。
董宝珍: 我基本上就不理解为啥把钱分散开就安全了，我是中国最早的证券从业人员，我在证券公司上班一年之后接到上交所通知——庆祝上交所成立5周年，我一上班所有人就告诉我分散好，配置就安全了。我听到这句话到今天我也没明白，风险管理竟然这么容易？把钱一分散就没风险了？ 我因为不理解，我从来都是集中投资的爱好者，我认为你的风险实际上是你不清楚不知道，所以你必须搞清楚你的投资标的有没有风险，你要想搞清楚投资标的有没有风险，必须深研，就是你对这个行业对这个公司非常懂，对他们必须专注，因此这个逻辑就是能力圈原理。 我是集中投资的，过去10多年我就投了两个公司，一个是茅台，一个是银行，我不认同到处撒胡椒面，那是没有任何专业性。芒格说我是靠不分散获得超额收益，一般来说越分散超额收益就越小。 董宝珍: 我曾经跟李录谈过三个小时，我给李录介绍两个小时茅台，然后我就像一个小学生一样问李录：像我这买一支股票算不算价值投资？那是2015年，李录说我在美国生活这么多年，有很多进入名人堂的那些大投资家一生就投资两标的，我在美国这么多年在排行榜上的杰出投资价值没有不是价值投资者的。非价值投资流派，在美国排行榜里根本排不上，趋势交易很热闹，但是他进不了排行榜。 董宝珍: 同一个公司在香港交易的价格比在A股交易价格低百分之二三十，所以从安全边际——价值投资最重要的理论概念思考，香港的安全边际是比大陆大。 所以从价值投资者的基础性的安全边际，最大的安全边际应该是在香港。但是我跟你说一下，我使用了杠杆，如果我用香港的标的物，我的杠杆就会受限制，所以我也有一些不是特别多的港股银行，但是我配合杠杆的时候需要A股的。 我投资理念上有一个观念叫做：求之于事不责于人。 我特别不能接受一个观点，管理优势不是护城河，为什么？护城河都是那种几百年不可改变的，而管理优势往往是管理人的努力和主观特质创造出的优势，依托于人的优势不是优势，因为人他生生老病死会变的，很多人说这个公司有文化特征，实际文化特征也变了，20多年前**银行是中国文化最活的，因为它是私人资本，它当时成长性真的是很高，但是20年后它就变了，所以依托于人的优势不能视为护城河，只有客观优势是不能改变的。 比如说我说过你到埃及，你就投苏伊士运河和金字塔公司，因为这两个优势是根本跟任何人没有关系，我是这样想的。
