从2010年6月1日到2017年6月的7年时间里，凌通盛泰全程参与经历惊天地泣鬼神的大博弈，最终历经罕见的曲折获得可以载入教科书的成功。投资茅台的过程和经历已经成为中国价值投资历史上最经典，最有启发意义，最能提高投资人对投资本质理解的案例，很多投资人都希望把董宝珍先生在投资茅台过程中写的分析文章整理出来供大家方便查阅，为更好的服务投资人促进中国价值投资水平提升，凌通盛泰将董宝珍先生茅台研究文章整理后呈献给大家！在研究和投资贵州茅台而提出了《精神经济学》也正在书写，很快会与大家见面。

董宝珍茅台大博弈系列文集45

茅台春节销售分析：从二元定价模式到价格锅盖(2014-03-04)

春节前后高端白酒的供需情况，成为投资界和产业界的热门话题，从不同渠道传来的信息反映出高端白酒的销售出现超预期情况，糖酒周刊发布观点认为，一月份百分之五十的茅台经销商，一个月的销售量已经完成了一季度任务。下图是糖酒周刊发布的信息：

广州茅台经销商超扬贸易（茅台广东一级经销商）发布的信息是（见下图）：广州地区节后基本无货，他们目前的货到18日才能到货，超扬贸易已经开始卖四月份的计划。

招商证券的调查也印证了以上两个信息，《招商食品饮料:七省白酒经销商春节销售跟踪》，招商证券的调查提供了到2月12日上海、广西、湖北，都已经出现提前完成前看、两个月计划和一季度计划的情况。

我本人的调研如下：

几点说明：

北京的价格在900--950左右，贵阳在950--1000元左右。北京、贵阳一半的经销商目前无货，北京普遍比贵阳货源紧张，贵阳的价格反而比北京高，贵州经销商说因为贵州经销商大量向外地批发，厂家减少了贵阳经销商的供货，此情况不知是否是真。

贵阳接近一半的经销商还没上班。

基于多渠道综合信息的交叉印证，可以得出以下事实：

第一，春节期间，全国范围茅台的一批价比中秋节下跌了五十元，某些地方跌得还多一些。

第二，茅台出货量非常大，库存几乎没有，在局部地区出现了断货。

于是出现一个非常矛盾的情况：茅台的春节销售一方面出现供不应求和断货情况，另一方面价格大范围走低。有很多业内人士都和我讨论这个问题：“为什么茅台的销量超预期的好，但价格却反而下跌，这违反最一般的经济学规律。”以下是我对茅台为什么一方面供不应求，一方面又明显价格下跌的思考。

我的思考回到了2013年国庆节后，我在证券市场周刊上的一篇凌通价值网《二元结构下的茅台销量和价格调研》文章中已经提到，在2013年中秋节期间，已经出现了今年春节期间的这种现象，当时也是价格不涨，但销量很好，有相当一部分经销商中秋节已完成了13年全年任务，某些地区出现断货，可是价格却不是特别坚挺。我在《二元结构下的茅台销量和价格调研》中提出二元定价结构的观点，解释这种现象。今天茅台的供不应求与价格下跌同时出现，逻辑上是中秋节出现的销量增长，价格不涨的延续。而且春节期间这种二元定价结构得到了更大力度的强化。

我们知道13年末茅台向老经销商开放了额外经销权，按照规则老经销商需要额外以999元买入茅台，才能增加自己的长期配额，现在的问题是，经销商一共额外增加了多少进货量？我的答案是二千到三千吨。依据来源于两方面：

一、茅台董事长袁仁国在年初发布茅台集团销售收入402亿，这个数据显示，茅台12月一个月的营业收入达五十多亿，这五十多亿包含经销商额外进货的额外打款的一部分，我特别强调这不是经销商额外打款的全部，因为足够多的证据反应，经销商的额外打款有一部分作为预收款放到了14年。详细分析见：《贵州茅台2013年报表收入和利润实现20%的成长》

二、我和助手向茅台一些经销商调研，经销商告诉我们大部分茅台经销商都已经额外进货一到三吨。我们做个保守的估计，茅台一共有二千多经销商，每个经销商额外进货一吨就是二千吨。

综合以上分析，经营商额外进货二千吨左右。另一方面，13年后半年茅台向新经销商开放了二千到三千吨。于是，今年春节茅台向渠道的供货比去年同期多出四到五千吨。加上正常的供货量实际上今年春节，茅台渠道供货量高达近一万吨左右。这一万吨是集中在一个非常短期内投入到市场的。价格下跌的根本原因是供给短时期内大幅增加，并不是需求不足，事实上需求很充足。固然茅台经销商看好茅台未来，有信心和勇气以高于出厂价25%的价格额外大量进货。但经销商首选策略是快速在当前尽快清掉这些额外进货。于是我们看到今年春节茅台的价格在九百元左右，这个价格是茅台经销商额外进货和原有配额综合成本再加上一些基本费用之后的不亏损保本价。也就是说经销商900元的基本不赚钱价格达到快速出货为目的，这种定价原则是特殊情况下的特殊选择，他首先要考虑的是以最快的速度最短的时间将额外进货清掉，没有考虑利润。由于媒体和行业专家的悲观论调，使经销商这样即使坚定看好茅台的未来，敢于以高价额外进货的主体，首选策略是快速在当前尽快清掉这些额外进货，于是他定的价格就很低，这就是价格所以很低的原因，并不是需求不足，假如需求不足我们所看到的春节期间销售超预期就不可能发生。

在900元这个价格水平上出现了大规模的需求，市场是最真实，最客观的，900元的大幅成交和超预期销售，以最客观的事实证明了，在当前的政治、经济、收入水平下，900元的茅台可以在春节期间将一万多吨的茅台大部分消化掉。我为什么不说将全部一万吨消化掉，因为市场在春节期间并不没有把一万吨消化掉了，他消化了一万吨的百分之七八十，还有一些没有消化。以下是白酒专家晋育锋微博上的一段话：

“今晚吃饭获取的最新数据，某大商2013年度由于增加了茅台合同量，全年销售收入同比增长20%，销量（折算按吨计算）增长40%，但利润同比下降七成。该大商原本合同任务60吨，去年7月放开经销权，打了30吨；12月对老经销商放开增量，又打了30吨。等于2013年做了120吨。”这段话反应经销商大部分的额外进货已经消化，还有少部分待消化。

销售这么好价格为何不涨？

答案是新开放的经销商和老经销商的额外进货，全部被消化之后价格才会变化，春节前后的销量大增，价格大跌是集中供给所导致的阶段性情况，这个特殊阶段。因为还有一部分999元的进货没有被消化，因此这一批货就相当是一个价格锅盖，压住了价格，直到这个锅盖被市场消化掉，价格才能发生变化。当所有额外供给被消化的时候，价格会随着真实的供需必然发生变化。此时的价格持续不涨甚至适度下跌正是因为有这样一个价格锅盖。如下图所示：（图片丢失）

2013年下半年和13年末，向新老经销商额外供货四至五千吨的供给，形成了一个压制价格的锅盖。在额外供给被消化之前，价格将维持在相对低位，而相对低位的价格又成为促进销量增长的最直接力量，销量的增长会快速将额外供给形成的价格锅盖消化。大约在二季度的某个时刻，价格锅盖将会被完全消化，随之将出现的是价格走强。在当前这样的一个特殊时期、特殊价格走势面前，单纯以价格变化考察供需关系不能得出正确结论，应将价格的变化与销量的变化结合起来综合考虑，价量合一才能反应并看清供需关系。某种程度上销量更真实、更客观地反应真实的供需。实际上目前茅台的终端价格与客观的供需情况已经阶段性脱节，换句话说近期供需关系的主要考察指标是销量。

价格锅盖是在去年三季度已经出现的二元定价结构演化而来，二元定价结构的实质是，价格是由少数困难户确定的，以便使困难户能顺利出货，能使困难户顺利出货的价格，必定使非困难户超额出货，这就是去年下半年出现的，一部分经销商在三季度就完成全年计划任务量的实质原因。目前茅台经销商中已经没有困难户了，但是出现了一大批以999元进货的经销商，且部分经销商999元的进货量巨大，这样又形成了一个新的二元结构。以999元大量进货的经销商与较少以999元进货经销商之间的对立。由于前者的存在，当价格波动到前者能出货时供应量就会增加，该价格区间会使前者的库存清掉，也使得后者超额完成销量，这就是有经销商已经完成了一季度的任务量，以及个别经销商已经开卖二季度任务的根源。

从去年下半年出现的茅台经销商提前完成任务，但价格始终不涨的局面，从始到终都是由经销商内部的库存差异所导致的。库存大的就会低价出货，库存少的就会借低价提前完成任务，在这样的定价结构下，使得茅台额外投放到市场上的供给快速被市场消化。市场上有一种担心认为，茅台能够把自己的商品卖给经销商，但经销商能不能把额外进货卖给消费者是一个问号。今天，客观出现的供销两旺和局部断货，证明了茅台既能够将额外供给卖给经销商，经销商也能够将巨额额外进货卖给消费者，整个渠道是通畅的，甚至是超预期通畅的。假如继续维持900元的零售价，全社会对茅台酒的需求量将达到二万到二万五千吨，这个需求量已经超过了2009年茅台公司的茅台酒产量，那一年茅台酒的总产量只有2.6万吨，经过五年的存储，有25%挥发掉，所以14年全部可供销售的茅台酒也只有二万吨。

在对茅台为什么14年春节价格下跌和销量上升出现了背离思考的过程中，我意识到，对任何事情的研究关键不决定于对普遍一般规律的掌握，虽然普遍一般规律是非常重要的。但研究质量关键决定于深度与细节。没有深度和细节就无法对研究对象有真正深刻的把握。在具体研究过程中，普遍性的一般规律必须结合特殊的具体情况，只有普遍原则与特殊情况结合在一起，才能看到客观真相。当然对特殊性也不能盲目放大，如果只强调特殊性又会出现以偏盖全，要将特殊性放到普遍性的规律之下进行思考。归根结底一句话，分析研究必须是兼顾普遍性和特殊性，任何一种只强调单一方面的做法都会引发错误。